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    彪悍特斯拉

    创投圈
    2019
    03/13
    19:07
    虎嗅 APP
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    2018 年 2 月 23 日,特斯拉披露了 2017 年财报,创纪录地亏损 22 亿美元,Model S/Model X 销售不振,Model 3 产能上不去,大规模召回以及马斯?#26031;?#24352;的言行,令股价大幅跳水、债券收益率大增……

    去年 3 月 9 日,Eastland 在其付费专栏《财报透露的真相》第一季刊文《花 90 亿买奔驰,不如去买特斯拉》,在这篇文章中,作者认为李书福与其花 90 亿美元购买奔驰股票,不如用这笔钱参股特斯拉。

    2018 年 H1,特斯拉又亏 15.3 亿美元,貌似财年亏损又要创纪录。虎嗅 2018 年 9 月 17 日文预测:"(特斯拉)2018 年全年销量将突破 20 万辆,其中 Model 3 占一半 ","2018 年保质保量交付 10 万辆 Model 3,2019 年交付其余 40 万辆订单中的大部分,特斯拉将‘成功渡劫’,2020 年有望实现盈利 "。

    2018 年 H2,Model 3 终于突破产能瓶?#20445;?#20840;年交付 24.5 万辆电动车(包括 14.6 万辆 Model3 及 9.9 万辆 Model S 和 Model X),与比亚迪不相上下(注:2018 年比亚迪新能源车销量为 24.8 万辆,但包含插电混动车)。

    2018 年 Q3、Q4,特斯拉连续两个季度盈利,2019 年有望实现全年盈利,比作者预测提前一年。

    2019 年 3 月 1 日,特斯拉全系车型大幅降价。在中国市场上,Model 3 降 2.6 万 ~4.4 万,Model S 降 1.13 万 ~27.75 万,Model X 降 17.45 万 ~34.11 万。

    老车主,特别是刚刚 " 喜提 " 特斯拉的想必非常不满,但对潜在车主却是一大利好。与智能手机一样,电动车性能越来越强、价格越来?#38477;?#26159;大趋势。早买早享用,晚买更实惠。

    降价是一个转折点,过去特斯拉面临的主要矛盾是造不造得出来,未来要看卖不卖得出去。

    特斯拉降价的逻辑

    在今天的资本市场,营收增速是决定?#20048;?#30340;关键因素,对新兴的汽车厂商也不例外。

    特斯拉营收增速受两个因素制约:产能和市场接受程度。

    由于坚持?#36234;?#29983;产厂,保质、保量交付一?#31508;?#22256;扰特斯拉的难题。2015 年、2016 年和 2017 年,汽车业务营收增速分别为 24%、70% 和 52%。

    进入 2018 年,随着 Model 3 产能逐步?#22836;牛?#27773;车业务增速回到 120% 一线。Q3、Q4 汽车业务收入分别为 61 亿美元和 63 亿美元,同比增幅分别为 129% 和 120%。

    2018 年交付数量是 2014 年的 10 倍,年均复合增长率 78.7%。

    2018 年,特斯拉营收 214.6 亿美元,其中 69.3% 来自美国,8.2% 来自中国。

    2019 年 1 月,特斯拉上海工厂正式开建,造价约 5 亿美元。3 月,特斯拉与建行、农行、工行、浦发等 4 家银行签订最高额度 35 亿(折合 5.2 亿美元)的融?#24066;?#35758;,确保了建厂资金无忧。

    按计划,2019 年末上海工厂即可正式生产电池和 Model 3,每周 3000 辆。届时 Model 3 全球总产能将达每周 7000 辆,年化产能 35 万辆。

    预计 2020 年上海工厂将完全建成,Model 3 产能为每周 1 万辆,全球产能约 70 万辆。另外,Model Y(皮卡)、Roadster(跑车)正在研发中。其中 Model Y 将在上海工厂生产。

    毫无疑问,中国市场对特斯拉的重要性将大幅提高。

    突破产能瓶颈后,特斯拉关注的重点自然转向销售,这就是 " 大降价 " 的背景。能否以相对低的价格打开市场,不要让好不容易建起的产能闲置,事关特斯拉的生存?#22836;?#23637;。现车主的怨言只是 " 短痛 ",至少马斯克这样认为。

    " 清库存 " 只能算是降价的副产品。截至 2018 年末,特斯拉现车库存账面值为 15.8 亿美元,相当于 2018 年 Q4 销售收入的 25%,也就是三周的产量。而 2017 年末,现车库存账面值为 10.1 亿美元,相当于 2017 年 Q4 销售收入的 37.5%。

    由于采用自营渠道,每辆特斯拉从离开工厂到交付消费者手中之间的数周都算 " 库存 "。相当于三周产量的库存不需要专门清。

    由于特斯拉的缘故,很多人一提到电动车企业就为交付 " 操心 "。其实有燃油车生产能力的厂商(如比亚迪)交付电动车不是大问题,需要操心的是消费者的购买意愿。

    如果通过代工生产 " 借?#32929;?#23376; "(如蔚来),论理上也不会栽在交付上。假如特斯拉由丰田或通用代工,别?#24471;?#24180;生产 20 万辆,200 万辆也没问题。

    ?#34892;?#19996;西是买涨不买落,比如商品房、股票?#38477;?#36234;没人买。?#34892;?#21017;不然,假如 iPhone XS Max 降到 5000 元,奔驰 E300 降到 30 万,会没人买?

    毛利润率远超传统车企

    武断地讲,毛利润率低的业务不能做。小米卖硬件不赚钱,但卖硬件只是手段,为高毛利润率的广告、软件服务获客才是目的。

    2018 年 H2,特斯拉?#25237;?#20135;品 Model 3 放量交付,但公司毛利润率不降反升,Q3、Q4 汽车业务毛利润分别为 15.7 亿美元和 15.4 亿美元,毛利润率分别为 25.8% 和 24.3%。全年毛利润 43.4 亿美元,较 2017 年增长 96.5%。

    特斯拉产量小,而?#39029;中?#20111;损,?#20048;?#21364;远高于传统车企,无非有两点原因:一是高速成长的明日之星,二是毛利润率高达 20% 一线。

    2018 年福特汽车业务收入 1483 亿美元,相当于特斯拉的 691%,毛利润率不到 1.8%。按 3 月 6 日?#24352;?#20215;,福特市值 341 亿美元,相当于特斯拉的 71.5%。

    通用汽车营收规模略小于福特,毛利润率 9.3%,市值 546 亿美元,比福特高 60%。

    丰田毛利润率约 18%,最?#29575;?#20540; 1680 亿美元。

    可见资本市场对毛利润率的重视。

    正因为有较为丰厚的毛利润率,特斯拉才有降价的?#21344;洹?#26681;据公告,2019 年 3 月在售各款平均降幅为 6%。降价后,特斯拉仍有近 20 个百分点的毛利润率,约为通用汽车的 2 倍、福特的 10 倍。

    中国曾经拯救大众,如今大众、丰田、通用等?#25918;?#22312;中国的销量动辄几十万辆、上百万辆,特斯拉为什么不能?反过来说,特斯拉在上海建厂,将对中国新能源车格局产生巨大影响。

    在 " 特斯拉浪潮 " 的冲击下,比亚迪等新能源车龙头的产?#20998;?#24515;将向插电混合方向进一步转移(其实 " 插混 " 更适合国情,此处不详述)。蔚来等 " 造车?#29575;?#21147; " 的生存?#21344;?#23558;被极大压缩。

    #Eastland 执笔的新专栏《财报透露的真相 · 第二季》,已于今早在虎嗅精选开更,首篇文章题为《蔚来没有未来》,正是对比特斯拉的财报来看蔚来的困局。扫描本文文末二维码,即可订阅。

    业绩拐点已至

    1)近 5 年数据

    汽车业务毛利润率一向不低,但产量太小,研发费、行政费等固定支出无法被摊薄,?#21448;?#24066;场费用居高不下,特斯拉一直陷于亏损。

    如下图所示,只有代表毛利润的?#28193;?#25240;线 " 淹没 " 代表费用的彩色堆叠柱?#20445;?#20225;业才有经营利润。

    2017 年,特斯拉毛利润 22.2 亿美元,市场行政费用高达 24.8 亿美元,相当于营收的 21.1%,13.8 亿美元研发费用相当于营收的 11.7%,两项费用合计相当于营收的 32.8%,而毛利润率只有 18.9%。

    随着销量倍增,特斯拉经营状况大为改观。2018 年毛利润 40.4 亿美元,市场行政费用高达 28.3 亿美元,相当于营收的 13.2%,14.6 亿美元研发费用相当于营收的 6.8%,两项费用合计相当于营收的 19.6%,而这一年的毛利润率为 18.8%,差距大大缩小。

    2018 年,特斯拉净亏损 10.6 亿美元(股权激励成本 7.49 亿美元),相当于 2017 年的 47.4%,亏损率 5%。最近 5 年,特斯拉最大亏损率为 2015 年的 22%(某些中概公司亏损率高达 100%~200%)。

    虽然尚未扭亏,2018 年经营活动现金流净额已经大幅回正。2017 年为净流出,2018 年净流入 21 亿美元。2)近 8 个季度数据

    季报数据更清晰地展现了特斯拉业绩在拐点附近轨迹。

    2018 年 Q2,毛利润率 6.2 亿美元,研发费用、市场及行政费用合计 11.4 亿美元。

    Q3、Q4 毛利润分别为 15.2 亿美元、14.4 亿美元,研发费用、市场及行政费用合计分别为 10.8 亿美元、10.2 亿美元。

    2017 年 Q1,6 亿美元市场及行政费用占到 27 亿美元营收的 22.4%;

    2018 年 Q4,6.7 亿美元市场及行政费用占 72.3 亿美元营收的 9.2%。

    2018 年 Q4 的市场及行政费用较 2017 年 Q1 增加 10.6%,营收增长 168%,?#24471;?#33829;收增长不是市场费用推动?#27169;?#24066;场费用亦不被营收增长 " 拉动 "。

    2018 年 H2 特斯拉终于 " 翻身 ",Q3、Q4 分别实现 2.55 亿美元和 2.1 亿美元净利润。特斯拉披露,2018 年裁员成本为 2730 万美元并,将在 2019 年大量关闭线下门店,只保留交通要道的个别门店用于展示并提供咨询。这些举措意味着市场费用的进一步压缩。

    按目前的趋势,2019 年特斯拉有望实现成立以来首次财年盈利,宣告 " 成功渡劫 "。

    特斯拉的彪悍,无须质疑。

    # 扫描下方二维码,即刻阅读《蔚来没有未来》,发现更多有关蔚来汽车的深?#26085;?#30456;。

    今日起,Eastland 广受好评的专栏《财报透露的真相》的第二季正式开更。在本季专栏中,Eastland 专门聚焦于 2018 年上市的次新股,带你看透 20 家新经济公司,助你在二级市场完成公司价值发现,做?#31185;?#30340;投资决策,学会正确的判断一家公司。

    蔚来之后,Eastland 将以每周一更的频率?#26469;?#20998;析美团、拼多多、小米、同程艺龙、趣头条等公司的最新财报。

    来源:虎嗅 APP

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